上市周年看成长丨“润滑油添加剂第一股”进入转型阵痛期？瑞丰新材募投项目进度不及预期

　　2020年11月，瑞丰新材（300910，SZ）上市，被称为“A股润滑油添加剂第一股”。凭借性价比优势，瑞丰新材前两年在国内外市场维持了强劲的扩张势头。上市首日，股票收盘价便冲到发行价的3倍多。

　　同很多从低端产品发家的企业一样，上市后的瑞丰新材开始了进军主流高端市场的转型之路。但进入2021年，原材料价格居高不上、海运紧张拖延货物出口，再加上销售结构变化带来的转型阵痛期，瑞丰新材业绩开始逐季下降，近三年来首次出现40%以上的单季度业绩下滑。与此同时，瑞丰新材的募投项目也进度缓慢。

　　“润滑油添加剂第一股”进入转型阵痛期

　　正如做菜要放对调料才好吃，添加剂是润滑油改善品质的必备要素。在国内，瑞丰新材是第一家以润滑油添加剂为主营业务的上市公司。此前，外资企业在润滑油添加剂市场占据绝对的控制地位，国内高端润滑油添加剂产品基本依赖进口。不过，随着中美发生贸易摩擦，寻找替代产品成为紧迫的市场需求，瑞丰新材瞄准的正是这一机遇。

　　自2019年起，瑞丰新材连续两年实现70%以上的净利润增长率，增长势头强劲。不过，进入2021年度，瑞丰新材业绩开始逐季下降，三季度归母净利润甚至同比大减45.28%。与此同时，瑞丰新材存货金额逐季攀升。第三季度存货金额环比上涨40.49%，达到约2.30亿元，是2020年年末存货的两倍多。

　　对此，有投资者在互动平台提问业绩下滑的原因。瑞丰新材回复称，这一方面是由于海运紧张造成发出货物不能及时离港出口，另一方面是则是转型策略对业绩造成的短期冲击。“转型总是会有阵痛的。”早在2021年4月，瑞丰新材便在接受机构调研时便表示。

　　在过去一年，瑞丰新材多次提及“转型”，表示将以单剂为主的产品结构转向以复合剂为主，从而进入主流市场。据其招股说明书，润滑油添加剂分为单剂和复合剂。单剂产品通常对于润滑油的性能改善只具有单一功效，复合剂通常具有复合效应。由于复合剂便于使用和销售，国内外大多数润滑油采用复合剂生产，单剂作为复合剂的原料使用。

　　目前，复合剂市场被国外企业牢牢占据。截至2020年6月，单剂产品占到瑞丰新材营收的70.7%，复合剂产品仅占到22.09%。

　　2021年上半年，瑞丰新材着力突破复合剂市场，复合剂销量实现较大提升，却影响到单剂产品的销量。此外，从盈利能力来看，同单剂产品相比，瑞丰新材的复合剂产品并没有体现出较大优势。10月，瑞丰新材在接受机构调研时称，由于单剂产品的毛利高于复合剂产品，单剂销量占比下降一定程度上使三季度综合毛利率有所下降。

　　面对业绩下滑的风险，公司将如何化解转型带来的冲击？《每日经济新闻》记者多次致电瑞丰新材，但均未得到回复。从瑞丰新材对机构调研的答复来看，瑞丰新材认为公司整体仍处于快速成长期，“新的增量弥补了转型对市场的短期冲击，公司有能力承担并消化转型的成本。”

　　募投项目建设进度不及预期

　　润滑油添加剂市场有明显的寡头垄断特征，国外四大润滑油添加剂公司控制了全球85%左右的添加剂市场份额，且均以销售复合剂为主。目前，国内外企业产能差距较大。以四大行业龙头中的雪佛龙奥伦耐为例，其添加剂生产能力约为100万吨/年。而瑞丰新材的单剂产能在去年刚刚超过10万吨。

　　国内进口替代空间巨大、海外销售持续增长，在瑞丰新材看来，解决产能瓶颈是公司提高市场占有率的重要一步。据其招股说明书，瑞丰新材将投资约3.4亿元新建“年产6万吨润滑油添加剂单剂产品和1.28万吨复合剂产品项目”，这一项目为瑞丰新材沧州基地“年产15万吨润滑油添加剂系列产品项目”的一期工程，预计2022年年底投产。

　　值得注意的是，募投项目所需的资金仅占瑞丰新材募集资金净额的32.63%。为“消化”剩余资金，瑞丰新材宣布投入1.3亿元超募资金建设“润滑油添加剂科研中心项目”，以及3500万元超募资金建设“年产15200吨润滑油添加剂系列产品技术改造项目”，均计划在2021年年底完工。

　　不过，以上三个项目的推进进度并未达到预期。截至2021年6月，募投项目的投资进度仅为4.9%，两个超募资金项目的投资进度还不到2%。2021年4月，曾有投资者对此提问，瑞丰新材并未直接解释原因，称将按规划和业务发展有序推进项目建设实施。

　　实际上，从招股说明书来看，瑞丰新材的产能并没有出现太大的缺口。瑞丰新材主要润滑油添加剂产品包括清净剂、高温抗氧剂、抗氧抗腐剂、分散剂及复合剂，2020年上半年，上述产品的产能利用率分别为69.03%、15.93%、115.61%、43.35%以及79.65%。2020年全年，其润滑油添加剂单剂的产能利用率仅为65%。

　　此外，复合剂产能上去后，瑞丰新材要如何打开由海外巨头把持的复合剂市场，也是备受投资者关注的问题。

　　在复合剂市场，产品能得到国际知名机构的认证是关键。据瑞丰新材招股说明书，复合剂主要作用于发动机用润滑油，由于先进发动机的研发大都被国外企业垄断，与之配套的润滑油标准更是由国外所制定。复合剂产品若打入主流高端市场，往往需要获得国际知名机构（如美国石油学会）认证。

　　今年下半年，瑞丰新材SN级汽油机油复合剂与CI级柴油机油复合剂接连通过美国石油学会（API）规定的全部发动机台架试验，并表示未来会冲击更高级别的SP和CK认证。对此，西南证券认为，API认证的顺利推进助力公司从单剂向复合剂进行战略转型，以及在国际市场进行充分竞争，为后续成为高端润滑油产品供应商打造坚实基础。

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